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작년 2022년은 S&P500 지수가 -19.44% 하락한 해로써 지난 세기 동안 7번째로 수익이 좋지 않았던 해이다. 이로 인해 올해 경제 전망이 안 좋을 것이라는 예상과 함께 기업의 실적 역시 동반 하락할 것이라는 예상이 지배적이다. 그러나 투자자인 우리로서 여기에 굴복하여 시장에서 하산한다면 경제적 자유로 가는 길이 더더욱 멀어질 것이다. 따라서, 이러할 때에 회사의 재무 성과를 이해하기 위한 가이드 분석 방법에 대한 좋은 글이 있어 소개 및 같이 공부하고자 한다.
1. 투자자가 알아야 하는 세 가지 주요 재무제표
- 손익계산서: 특정 기간 동안 회사의 수익과 비용을 보여주어 순이익 또는 손실을 초래
- 대차대조표: 특정 시점의 회사 자산, 부채 및 자본.
- 현금흐름표: 회사의 활동이 특정 기간 동안 현금 포지션에 영향을 미친 척도
위 세 가지는 재무의 삼위일체와 같으며 이를 이해하는 것이 회사에 대한 정보에 입각한 투자 결정을 내리는 데 중요한 지표이기도 하다.
2. 손익계산서(Income Statement)
손익계산서를 줄여서 P&L(Profit & Loss)라고도 하며, 이는 일반적으로 1년 또는 한 분기 동안 회사의 재무 성과를 보여준다. 회사가 얼마나 돈을 벌었고, 얼마를 썼고, 얼마나 많은 돈을 이익으로 유지했는지를 보여준다. 이에 대해 알아야 할 중요한 사항은 아래와 같다.
- P&L에 포함되어 있는 것: 수익, 비용, 순이익
- 주요 비율: 마진 및 주당 순이익(EPS)
- 분석 유형: 산업 내 타 업계와의 비교, 시간 경과에 따른 비교 및 Non-GAAP 지표
3. P&L에 포함된 내용
손익계산서의 주요 내용은 아래와 같다.
- 수익(Revenue): 회사가 벌어들이는 비용
- 비용(Expenses): 회사가 지출에 들인 비용
- 순이익/이익(Net income/profit): 여기서 이익은 수익-비용. 즉 다른 모든 것을 지불한 후 남은 비용
위에 대한 빠른 이해를 위해 시총 1위 애플의 2022년 회계연도를 통해 알아보고자 한다.
- 수익: 회색으로 표시된 부분
- 주요 상품: iPhone, Macbook, iPad, iWatch, Airpods
- 서비스: 디지털 구독, 앱 스토어, 거래 수수료 등
- 비용: 붉은색으로 표기된 부분
- 순이익/이익: 녹색으로 표시된 부분. 은행 또는 보험회사의 경우에는 이 부분이 달라질 수 있다고 함.
기업의 표준 P&L의 구조는 다음과 같다.
1) 수익(Revenue)
수익이 없으면 회사가 돈을 벌고 생존할 수 있는 방법이 없기 때문에 수익은 모든 비즈니스의 생명이다. 기업이 수익을 올릴 수 있는 방법은 아래와 같을 수 있겠다.
- 상품 판매: Apple의 주요 상품군들과 같은 고객에게 실제 제품을 판매하는 경우
- 서비스 판매: 컨설팅 또는 수리 작업 및 애플의 서비스와 같은 구독 서비스 등으로 고객에게 제공되는 서비스 등
- 로열티: 회사가 특허나 상표 등의 지적 재산을 사용하도록 허용하며 이를 통해 수수료를 얻는 경우
이를 통해 투자자는 해당 투자 기업의 수익의 특성을 이해하는 것이 중요하다. 즉, 반복 수익을 가지는가? 또는 수익을 창출하기 위해 매년 처음부터 시작하고 있는가? 와 같은 내용이다. 전자는 넷플릭스와 같은 구독 서비스 등일 것이고, 후자는 항공사와 같은 생태계일 것이다.
시간 경과에 따른 수익 성장은 가장 중요한 사항이다. 피터 린치(Peter Lynch)나 레이 달리오(Ray Dalio)와 같은 전설의 투자자들은 수년 동안 일관되고 지속 가능한 수익 성장을 강조한다.
기간은 항상 일시적인 요인의 영향을 받는다. 전반적으로 투자자는 회사의 수익원과 실적을 이해해야 하며, 강력한 수익 성장은 일반적으로 좋은 징조이지만 수익 감소는 우려의 원인이 될 수 있다. 그러나 장단기 의미를 이해하고 모든 것을 맥락에 맞추는 것이 가장 중요할 것이다.
2) 경비(Expenses)
비용은 회사가 수익을 창출하기 위해 발생하는 비용을 뜻한다. 즉, 회사가 돈을 벌기 위해 지출하는 돈이다. 비용에는 직원 급여와 사무실 임대료 등 모든 것이 포함될 수 있다. 손익계산서에 표시되는 비용에는 아래와 같은 사항들이 있다.
- 매출원가(Cost of Goods Sold, COGS): 제품을 생산하거나 서비스를 제공하는 데 드는 직접 비용. 테슬라를 예로 들면 COGS에는 원자재, 인건비 및 배송 비용이 포함될 수 있다. 이는 수익에 정비례하여 증가하는 가변 비용이다.
- 운영 비용(Operating Expenditure, OPEX): 급여, 임대료, 유틸리티 및 소모품과 같은 회사의 일상적인 비즈니스 활동과 관련된 간접 비용이며 아래 내용들이 추가로 포함될 수 있다.
- 판매 및 마케팅(S&M): 영업 및 마케팅 광고 비용, 이벤트, 콘퍼런스 등
- 연구 개발(R&D): 신제품 개발 또는 기존 제품 개선을 담당하는 연구 개발 및 기술 비용
- 일반 및 행정(G&A): 임대표, 유틸리티, 재무 및 인사 담당자가 비즈니스를 운영하는 하는 데 발생되는 비용
- 감가상각 및 상각(D&A): 회사가 건물이나 장비와 같은 장비 자산을 사용하여 발생하는 비 현금 비용
- 감가상각(유형자산의 비용을 할당하는 방법)의 예: 회사가 5년 동안 지속될 것으로 예상되는 $50,000 기계를 구입하면 5년 동안 연간 $10,000의 감가상각비가 기록
- 상각(무형자산의 비용을 할당하는 방법)의 예: 회사가 5년 동안 지속될 것으로 예상되는 $50,000에 대한 특허를 구매하면 10,000년 동안 연간 $5의 상각 비용이 기록
감가상각 및 상각은 현금이 초기 구매에 사용되었기 때문에 비 현금 비용이다. (위의 예에서 $50,000). 비용은 지불이 이루어질 때 한꺼번에 모두 분산되는 대신 자산의 내용 연수에 걸쳐 분산된다.
특정 경우에 감가상각 및 상각 비용은 특성에 따라 COGS에 포함되기도 한다. (예: 판매된 제품을 생산하기 위해 감가상각 자산이 필요한 경우).
대다수의 투자자는 비용을 통제하고 간결한 비용 구조를 유지하는 회사의 실적을 원하기에 회사의 비용에 세심한 주의를 기울여야 한다.
3) 순이익(Net income)
순이익(Net income)은 회사가 만드는 이익이다. 그러나 비용이 수익을 초과하면 순손실이 될 수 있다.
순이익은 회사가 주주에게 배당금을 지급하거나 사업에 재투자하기 위해 얼마나 많은 돈을 남길 것인지를 나타내는 좋은 지표이기도 하다.
회사가 순이익을 늘릴 수 있는 두 가지 방법이 있다.
- 수익 증대: 이는 새로운 제품이나 서비스를 출시하거나 기존 제품이나 서비스를 더 많이 판매하거나 가격을 인상하여 수행할 수 있다.
- 비용 절감: 이는 불필요한 비용을 줄이거나 공급업체와 더 나은 거래를 협상하는 것과 같이 비용을 절감할 수 있는 방법을 찾아 수행할 수 있다.
특정 기간의 순이익을 보는 것은 매우 오해가 될 수 있으며 축소하는 것이 중요하다. 즉, 수익성을 악화시킨 반복되지 않은 비용이 있는지에 대한 여부 및 경영진이 미래 성장 산업에 적극적으로 재투자하는지에 대한 여부 등이 있을 수 있다.
4. P&L에서의 핵심 비율
P&L에서의 핵심 비율을 알기 위해선 3가지를 알아야 한다. 3가지 모두 수익 비율로 표시된다.
1) 총 마진(Gross Margin)
총 마진(Gross Margin)은 회사의 수익 잠재력을 측정하는 훌륭한 방법이다. 이는 판매, 일반 및 관리(SG & A) 비용과 같은 기타 비용을 고려하기 전에 회사 이익의 수익 비율을 나타낸다. 계산하는 방법은 아래와 같다.
예를 들어 A 회사 매출이 $100이고 COGS가 $50이라고 가정한다면 아래와 같다.
총 마진 = ($100 - $50)/$50 = 50%
이는 A회사가 50%의 이익을 내고 있음을 의미한다.
애플은 2022년도에 42%를 기록했다. 상세한 사항은 아래와 같다.
- 제품 판매 총 마진: 36%
- 서비스 판매 총 마진: 72%
따라서 애플은 하드웨어 라인업에 비해 서비스에 지출된 모든 금액에 대해 2배의 총이익을 창출한다. 이러한 부분은 디지털 생태계가 마진이 우수한 주요한 예시를 보여준다. 앞으로 기업의 핵심은 수직통합이다!
전설의 투자자 워런 버핏은 40%의 총마진을 가진 기업을 찾는다고 전해지고 있다. 그러한 이유는 매크로 경제가 안 좋을 시기에 규모로 상쇄할 수 없기 때문이다. 총마진이 낮으면 실수할 여지가 없는 것이다. 결과적으로 가격 결정력이나 경쟁 우위의 잠재적 부족을 보여주게 되면 비즈니스의 지속 가능성에 상당한 위험이 처해지기 때문인 것이다.
높은 총마진은 회사가 다른 비용을 흡수할 수 있는 유연성이 있음을 의미하므로 일반적으로 좋은 징조로 해석된다. 그러나 산업마다 평균 총마진이 다르므로 회사의 총마진을 업계 경쟁자와 비교하게 되면 게임의 승자가 눈에 띄게 될 것이다. (최근 테슬라가 이 부분에 대해 산업계 통틀어서 게임에 시동을 걸었다. 살아 남을 자는 누구인가?)
2) 영업이익률(Operating Margin)
영업이익률(또는 마진)은 세금, 이자 및 정상적인 비즈니스 운영의 일부가 아닌 특별 항목을 제외한 모든 비용을 고려한 후 회사의 수익성을 보여주는 재무 지표다. 이는 회사의 모든 청구서가 지불된 후 운영에서 얻는 실제 이익이라고 할 수 있다.
영업이익률을 계산하는 공식은 다음과 같다.
예를 들어 B회사의 영업 이익이 $20이고 수익이 $100라고 가정해 보면, B회사의 영업 마진은 다음과 같다.
영업 마진 = $20/$100 = 20%
이는 B회사가 모든 운영 비용을 고려한 후 각 판매에서 20%의 이익을 내고 있음을 의미한다.
높은 영업 마진은 회사가 이익을 창출하고 경쟁을 견딜 수 있는 능력을 나타내는 지표로써 투자자에게 회사의 수익성과 효율성에 대한 통찰력을 제공할 수 있다. 모든 비즈니스 운영을 고려하기 때문에 가장 중요한 지표다.
3) 순이익률(Net margin)
순이익률(또는 마진)은 세금, 이자 및 특별 항목을 포함한 모든 비용을 고려한 후 회사가 얼마나 많은 이익을 얻는지 보여주는 재무 지표다. 회사가 유지하게 되는 최종 이익인 셈이다.
순이익률을 계산하는 공식은 다음과 같다.
예를 들어 C회사의 순이익이 $15이고 수익이 $100라고 가정해 보면, C회사의 순마진은 다음과 같다.
순마진 = $15/$100 = 15%
이는 C회사가 모든 비용과 세금을 고려한 후 각 판매에 대해 15%의 이익을 내고 있음을 의미한다.
순마진은 회사가 주머니에 얼마나 많은 돈을 보관하는지 측정하는 좋은 방법이다. 그러나 투자자라면 영업 마진에 집중하는 것이 좋다. 이유는 순마진에는 잘못 안내될 수 있는 반복되지 않는 항목의 영향이 포함되기 때문이다. 예를 들어, 법적 분쟁이나 유리한 이자 소득이 있는 경우 순마진에 영향을 미치지만 비즈니스의 장기적인 생존 가능성이나 실제 장기 마진에 대해서는 알 수 없기 때문이다.
4) 주당순이익(EPS)
EPS는 회사가 각 주에 대해 얼마나 많은 이익을 내는지 보여주는 재무 지표다. 회사의 순이익을 발행 주식 수로 나누어 계산한다.
예를 들어, D회사의 순이익이 2천만 달러이고 발행 주식이 500만 주라고 가정해 보면 D회사의 EPS는 다음과 같다.
EPS = 2천만 달러/500만 달러 = 주당 4달러.
EPS는 기간 말에 발행된 주식 수에 따라 순이익보다 빠르거나 느리게 성장할 수 있다.
경영진이 부채를 늘리거나 직원에게 급여를 지급하기 위해 더 많은 주식을 발행하면 EPS는 순이익보다 느리게 성장할 것이고(유상증자), 경영진이 현금으로 회사 주식을 다시 사면 발행 주식 수가 줄어든다(자사주 매입). 이에 대한 결과로 EPS는 순이익보다 빠르게 성장할 것이다.
시간이 지남에 따라 EPS를 관찰하는 것은 궁극적으로 주가를 움직이는 것이기 때문에 중요하다. 투자자는 미래에 회사의 수익과 얼마나 주주에게 이익을 돌려줄 수 있는지에 대해 투자하는 것이다.
5. 분석 유형
회사의 재무 성과를 분석할 때 현재 수치를 살펴보고 산업 내 타 업계와의 비교 및 이전 기간의 회사 성과와 비교하는 것이 중요하다. 이를 통해 투자자는 회사가 타 업계 대비 어떻게 하고 있으며 시간이 지남에 따라 어떻게 수행되고 있는지 더 잘 이해할 수 있다.
1) 산업 내 타 업계와의 비교
그러나 이 방법은 본인이 투자하는 회사를 가혹하게 바라볼 수 있으며 이를 맹신할 경우 기회를 놓칠 수도 있기 때문에 주의를 요한다.
- 아마존: 아마존은 영업 마진이 약 2%로 낮다. 이는 부분적으로 온라인 상점이 저렴한 가격과 새로운 벤처에 대한 높은 수준의 재투자에 중점을 두는 것으로 해석하고 있다.
- 마이크로소프트: 마이크로소프트는 총 마진 69%, 영업 마진이 43%로 아마존보다 훨씬 높은 마진을 가지고 있다. 이는 부분적으로 소프트웨어 및 서비스에 중점을 둔 수익의 특성 때문인 것으로 해석된다. 그러나 최근 두 회사 모두 데이터 클라우딩 서비스에 대한 약한 가이던스로 인해 주가가 조정을 많이 받기도 했다.
- 테슬라: 총 마진 25%, 영업 마진이 17%로 아직까지 제조업이 주요 제품군인 테슬라로선 엄청난 선방을 보여주고 있다. 최근의 가격경쟁 게임으로 인해 마진 부분은 더 낮아질 수도 있지만 앞으로 추가적으로 나올 산업군에서의 강력한 마진을 기대해봐야 할 것으로 보인다. 따라서 이번 달 25일 실적발표가 더더욱 중요할 것으로 전망된다.
다음은 제품판매가 주가 되고 있는 두 업계에 대한 사항이다.
- 코스트코: 총 마진 12%, 영업 마진이 약 3%로 마진이 낮은 편이다. 이는 부분적으로 회사가 저렴한 가격과 경쟁에 중점을 두고 있기 때문인 것으로 해석된다.
- 나이키: 나이키는 코스트코보다 마진이 높으며 총 마진 약 43%, 영업 마진은 약 12%이다. 이는 부분적으로 회사 제품에 대한 강한 수요와 브랜드 인지도 때문인 것으로 보인다. 브랜드 인지도가 이래서 엄청 중요하다!
2) 이전 기간과 비교
회사의 경쟁 우위의 지속 가능성을 평가하는 가장 좋은 방법은 시간 경과에 따른 마진을 보는 것이다.
다음은 찾아야 할 몇 가지 특성이다.
- 시장 점유율 향상: 회사가 경쟁사보다 빠르게 수익을 늘리면 비즈니스 우월성을 보여줌
- 강력한 단위 경제학: 회사가 높은 총마진을 유지할 수 있을 때 장기적인 수익 잠재력을 보여줌
- 영업 레버리지: 회사의 영업 마진이 수년에 걸쳐 꾸준히 개선되면 영업 비용보다 빠르게 수익을 증가시켜 비즈니스가 더 효율적이 되고 있음을 보여줌
- 확장성: 예를 들어, 기업은 수요를 저해하지 않으면서 시간이 지남에 따라 수익의 %로 영업 및 마케팅에 더 적은 비용을 지출할 수 있음
- 수익성 경로: 회사가 손실을 보고 있지만 시간이 지남에 따라 마진이 꾸준히 개선되는 경우
3) GAAP와 Non-GAAAP 비교
GAAP(일반회계기준)과 Non-GAAP(비일반회계기준)에 대한 사항은 아래와 같다.
- GAAP (일반적으로 인정되는 회계 원칙)는 재무 회계 기준위원회 (FASB)에서 개발하고 회사에서 재무제표를 준비하는 데 사용하는 일련의 회계 기준. 이러한 표준은 기업이 재무 성과를 보고할 때 따라야 할 공통 프레임워크를 제공함.
- Non-GAAP(조정) 측정은 GAAP에 따라 계산되지 않은 재무이다. 기업은 종종 이러한 측정을 사용하여 재무 성과에 대한 추가 정보를 제공하고 GAAP 측정과 함께 제시함.
기업이 비 GAAP 측정을 사용하는 데에는 다음과 같은 몇 가지 이유가 있는데 아래와 같다.
- 재무제표에서 일회성 또는 비정상적인 항목을 제외
- 인수 또는 매각의 영향을 조정하기 위해.
- 회사의 비즈니스 모델보다 밀접하게 부합하는 재무 조치를 제시하고 실행을 더 잘 표현할 수 있다.
다음은 비 GAAP 지표의 예이다.
- EBITDA(이자, 세금, 감가상각 및 상각 전 이익): 감가상각 및 상각과 같은 특정 비 현금 비용을 제외하기 때문에 회사의 수익성과 성과를 평가하는 데 자주 사용됨.
- EBIT(이자, 세금 전 이익): EBITDA와 동일하지만 감가상각 및 상각의 영향을 포함함.
- 조정 주당 순이익(Adjusted EPS): 이 지표는 구조 조정 비용(정리해고) 또는 자산 상각(자산이 더 이상 회사가 매입했을 때만큼 가치가 없는 경우)과 같은 특정 일회성 또는 비 반복 항목을 제외하여 회사의 주당 순이익을 조정
- 견적 수익: 회사의 수익 성과에 대한 보다 정규화된 보기를 제공하기 위해 인수 또는 매각과 같은 특정 항목을 제외하도록 회사의 수익을 조정
Non-GAAP 측정이 GAAP 측정보다 반드시 더 정확하거나 신뢰할 수 있는 것은 아니라는 점에 유의하는 것이 중요하다. 미국 증권거래위원회(SEC)는 기업이 투자자를 오도하거나 열악한 재무 성과를 숨기기 위해 Non-GAAP 조치를 사용해서는 안 된다는 지침을 발표하기도 했다.
장기적으로 중요한 유일한 메트릭(비즈니스 측정치와 핵심 실적 지표를 나타내는 MircoStrategy 개체. 중요한 메트릭에는 고객 유지 또는 사용자당 수익이 포함)은 GAAP 메트릭이다. 또한 여러 회사를 비교하려면 GAAP 메트릭이 필요하다.
많은 기술 회사는 Non-GAAP 성과에서 주식 기반 보상(Stock-Based Compensation, SBC)의 영향을 배제하고 있다. SBC는 인재를 유치하고 유지하는 데 필요한 비용이기 때문에 이러한 제외는 부당한 처사인데 이유는 결과적으로 회사가 운영을 운영하는 데 필요한 비용이기 때문이다. SBC는 직원 보상의 일부이므로 직원 업무의 성격에 따라 모든 GAAP 운영 비용에 반영된다. 하지만 Non-GAAP 메트릭은 분석을 방해되는 반복되지 않는 항목을 제외하면 시간 경과에 따른 회사의 진행 상황을 평가하는 데 도움이 될 수도 있다.
6. 마치며
이상 여기까지다. 투자자라면 이미 상당수가 알고 있을 수도 있는 부분일 수도 있고, 누군가에게는 상당히 복잡하고 생소한 부분일 수도 있다. 기업을 평가하고 투자하기 위해선 재무제표만이 유일한 답이 될 순 없지만 이를 모르고 투자하게 된다면 큰 피해를 입을 수 있을 것이라 생각된다. 경제적 해자를 기반으로 한 재무기초의 이해가 동반되어야지만이 주식시장에서 오랫동안 살아남을 수 있을 것으로 보인다. 이러한 최고의 롤모델이 아마도 버핏과 찰리 멍거가 되지 않을까 한다. 이들은 주식을 사는 게 아니다. 이들은 사업을 산다고 얘기한다. 즉, 사업 초기에는 많은 어려움과 반복되는 시행착오를 통해 사업 초기에 바로 수익을 얻을 순 없지만, 좋은 경제적 해자를 지닌 사업이라면 시간이 지나면 반드시 성공하는 이치인 것이다. 아래 그림과 버핏의 명언을 마지막으로 포스팅을 마치고자 한다. 모두들 성투하시길!!
"시간은 안 좋은 사업의 적이지만, 훌륭한 사업에겐 친구"
– 워런 버핏 –
(투자 전문가가 아니며 특정 주식의 매도 매수 추천도 아님을 밝힙니다. 투자에 대한 책임은 투자 본인에 있음을 다시 한번 상기시켜 드립니다)