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본 책의 저자인 리처드 번스타인은 월가에서 40년 넘게 활약 중인 투자 거장이자 리처드 번스타인 어드바이저(Richard Bernstein Advisors, RBA)의 CEO이자 CIO, 투자위원회 의장이기도 하다. EF 허턴과 체이스 이코노메트릭스를 거쳐 메릴린치에서 수석 투자전략가로 일하면서 다양한 투자자에게 투자와 포트폴리오 전략을 조언했으며, 2009년 설립한 RBA에서 매월 발행하는 투자 레터인 'RBA Insights'가 많은 주목을 받고 있는 것으로 알려진다. 인터넷이 등장한 이후 투자자들 사이에서 위와 같은 인식이 유행처럼 퍼졌다. '정보'에 광적으로 집착하는 투자자도 늘고 있다고 말하는 저자는, 이 책에서 온갖 소음과 선전을 걸러내고 진정한 투자 정보를 찾아내는 방법을 개인 투자자와 전문 투자자들에게 제공하고자 한다라고 써져 있다. 투자 기법이나 종목 선정을 다루는 도서는 아니기에 월가의 소음에 중독되어 정보를 찾아다니는 전업 데이 트레이더에게는 적합하지 않다고도 저자는 말한다. 대신 소음과 진정한 투자 정보를 구분하고 단순하고 명확한 투자 개념을 제공할 것이라는 데 목적을 두고 있다.
책은 크게 총 3부로 구성되어 있다. 하지만 본 책 또한 꽤 오래 전인 2001년에 출간된 책으로써, 그에 따른 책 내용의 시간 지표들 및 시대적 배경은 염두에 두어야 한다. 그렇지만 모든 투자 고전이 그렇듯, 시기를 막론하고 요즘과 비슷한 흐름에 대한 이야기가 많이 있으니 크게 염려되진 않을 것이다. 이번 1편은 소음이 어떻게 투자자를 현혹시키는가와 함께 소음을 극복하는 투자 전략에 대해 언급해 보도록 하겠다.
1부. 소음은 어떻게 투자자를 현혹하는가
- 저자는 먼저 기본 지식을 제공하고 있다. 소음을 정의하고, 소음이 어디에나 존재하면서 은밀하게 퍼져나간다는 사실을 설명하고 있다.
- 소음과 셀프서비스(직접투자) 증후군을 논의한다.
- 투자자들의 기대가 바뀌는 과정, 특히 소음이 투자자들의 기대에 미치는 영향을 살펴본다
1. 소음이 당신의 돈을 노린다
[정보 격차가 사라졌다는 말은 잊어라]
우선 저자는 정보 격차가 사라졌다는 말은 잊어라고 말한다. 투자 전문가만 얻을 수 있는 정보가 있다고 흔히 생각하지만 실상은 개인이든 전문가든 항상 투자 정보에 똑같이 접근할 수 있다는 게 저자의 설명이다. 여기서 정보는 내부자 및 주가 조작, 선택적 공시 등의 공정 경쟁을 저해하는 불법이 아닌 합법적인 정보를 가리킨다.
사실 정보 격차가 사라졌는지, 개인도 전문가와 똑같은 정보 수집 도구를 갖게 되었는지는 중요하지 않다고 저자는 말한다. 관건은 이런 정보가 수익률 제고에 실제로 도움이 되는가라는 것이 저자의 견해다. 정보 덕분에 실제 수익률이 증가했는지가 핵심인데 대다수 투자자의 수익률은 그렇지 않다는 데 있다.
저자는 투자 정보를 입수하기가 쉬워졌고 정보의 출처도 훨씬 증가했기에 이러한 부분들이 문제라고 지적한다. 가용 정보가 증가할수록 핵심 정보와 소음을 잘 구분해야 정보의 가치를 높일 수 있고, 정보의 출처가 증가할수록 가장 적합한 정보를 찾기까지 오랜 시간이 걸린다는 것이 저자의 말이다. 정보가 지나치게 증가하면 투자에 오히려 걸림돌이 될 수도 있으며 이제는 중요한 과제를 정확하게 분석하고 나서 그 과제에 적합한 정보를 찾는 일에 더 많은 시간을 들여야 한다는 뜻이다.
[개인 투자자의 실적이 좋았던 이유]
저자는 지난 1990년 후반에 이어진 특이한 강세장으로 인해 일부 개인 투자자의 실적이 좋았다고 설명하지만 이는 실력보다는 운 때문이었다고 볼 수 있다고 말한다. 1999년 S&P500에 포함된 기술주 68%가 시장 평균보다 초과 실적을 기록했지만, 기술주를 제외한 종목 대다수는 미달 실적을 기록했기 때문이라고 말한다. 저자가 말한 저 시기는 그 유명한 '닷컴버블' 시기다. 기술주 어느 것이나 사도 엄청난 수익을 볼 수 있었던 그 시기다. 2020년 코로나 시기 엄청난 유동성으로 인한 전기차 및 각종 IT 관련 업체들의 태동에 따른 상승세와 굉장히 유사한 시기이기도 하다.
저자가 저렇게 말하는 이유는 개인 투자자들이 집중 투자에 따르는 위험을 제대로 이해하고 투자한 개인은 거의 없었기 때문이라고 말한다. 기술주가 초과실적을 낼 때에는 분산투자에 관심이 없었으나, 기술주가 미달 실적을 내자 모두가 분산투자에 관심을 둔 것이기 때문이기도 하다.
1999년 투자를 경험하고 나서 자신이 펀드매니저보다 낫다고 생각하는 개인이 많아졌다고 저자는 말한다. 자신의 펀드매니저가 기술주에만 투자해야 하는데 그러지 않았다고 한탄했다는 것이다. 그러나 결국에는 기술주만 투자하는 과정은 훨씬 큰 위험을 떠안음과 동시에 2000년에는 큰 손실로 바뀌었다고 말하며, 반면에 수개월 전까지 조롱당하던 펀드매니저들은 손실을 축소하거나 수익을 기록했다고 저자는 말한다.
[소음은 양만 많고 핵심은 없는 정보]
인터넷으로 인해 정보의 양은 대폭 증가했으나 질은 그만큼 개선되지 않았다고 저자는 말한다. 정보를 분석하는 과정에 더 큰 노력이 들어가기 때문에 양만 많고 핵심이 없는 정보는 시간 낭비와 부실한 의사결정을 낳을 수 있다는 것이다. 저자가 말하는 이상적인 상황은 보고서 하나만 읽고 나서 투자해 큰 수익을 올리고, 남는 시간에는 다른 일을 할 수 있어야 한다고 말한다. 그렇지만 현시대는 불필요한 정보의 홍수에 휩쓸리기 쉽고 이로 인해 새 정보의 시대가 열렸음에도 불구하고 예전보다 투자 여건이 더 어려워졌다는 것이 저자의 설명이다.
[적시 정보가 모두 핵심 정보는 아니다]
요즘 뉴스나 각종 매체들은 보게 되면 대다수가 [Breaking], [Exclusive] 및 국내에는 [단독]이라는 문구와 함께 기사가 전달되고 있다. 특히 [단독]이라는 말은 비밀스러운 또는 무언가 획기적인 정보를 단독으로 보도하는 내용인데 관련 내용을 검색해 보면 같은 내용으로 많은 매체들이 보도하고 있는 것을 확인할 수가 있다. 이런 행태가 수십 년 전부터 행해졌고, 저자는 이에 대해 정보는 질을 높일 때보다 낮출 때 더 빨리 생성된다라고 말하며 가장 먼저 전파되는 정보가 반드시 가장 좋은 정보가 아니라고 설명한다.
또한 대다수의 사람들은 시장의 '실시간' 데이터를 따라가지 못하면 투자 수익률이 하락한다는 가정이 숨어져 있어서 시장 선도자들이 실시간 데이터를 면밀하게 주시한다고 믿고 있다고 말한다. 그러나 시장 선도자가 절벽에서 가장 먼저 뛰어내리는 레밍(나그네쥐, 집단 자살로 유명)이라고 가정해 본다면 어떻게 비쳐야 하는가라고 반문하고 있다. 저자의 경험으로 이러한 적시 정보 또한 대개 소음에 불과했다고 강조한다.
저자는 EPS 서프라이즈 모형(EPS Surprise Model)이라는 종목 선정 모형을 사용한다고 밝히는데, 이는 애널리스트들의 이익 추정치를 근거로 구성한 모형으로 '매수', '매도'로 구분된다고 말한다. 이 모형으로 구성한 '매수' 포트폴리오는 '매도' 포트폴리오보다 훨씬 앞서는 이득을 볼 수가 있는데 지난 14년 중 11년 동안 벤치마크(미 증시 3대 지수 중 주로 S&P500을 뜻함. 경우와 상황에 따라서 다우지수를 뜻할 때도 있음) 대비 초과 실적을 기록했다고 한다. 그렇지만 이 모형도 의문을 제기하는 사람이 있는데 그 사람들은 월말 이익 추정치를 사용하는 월 1회만 갱신되는 이 데이터를 중용할 수 있느냐에 대한 것이다. 즉, 실시간 이익 추정치가 아니기에 지연되고 진부화된 데이터를 투자에 사용하느냐는 것이다. 그래서 이런 반문을 하는 자들은 욕심을 부려 실시간으로 최신 이익 추정치 데이터를 추가 입력하여 투자했다고 하는데, 결국 막대한 손실을 보았다고 저자는 말한다. 이로 인한 이유는 두 가지로 압축한다.
- 거래 비용이 급증. 정보 흐름이 급증한 탓에 거래 건수가 증가했으며 핵심 정보보다도 소음에 의한 거래가 더 많았으므로 거래 건수에 비해 실적이 악화
- 판단 미스 증가. 소음에 반응하는 무작위 고빈도 트레이딩 전략으로 결국은 실패함
[소음은 통찰을 흐린다]
요즘 증권가 소식이나 방송 등을 통해 실시간으로 기업에 대한 추정치를 변경하는 애널리스트들이 많이 있다. 저자는 이러한 애널리스트들은 통찰력이 부족한 사람이라고 정의한다. 1년에 한 번 추정치를 전망하는 자와 실시간으로 빈번하게 추정치를 업데이트하는 자 중 실제로 가치를 창출한 애널리스트는 누구일까? 이에 대해 저자는 중요한 사실을 알려준다.
이익 추정치와 추천 등급(매수, 매도, 보유)을 끊임없이 변경한 애널리스트들이 십중팔구 미디어 매체에 나와 인터뷰를 많이 했을 것이고 증권사 아침 방송에도 빈번하게 출현했을 것이라고 말한다. 1년에 한 번 추정치를 전망하는 자는 인터뷰에 나와도 그다지 할 말이 없기 때문에 흥미 유발 요소가 없으며, 이로 인해 방송사 시청률에도 좋지 못한 영향을 끼치지만 그 반대 성향의 애널리스트가 등장한다면 실시간 업데이트를 통해 전망한 회사에 대해 지식이 풍부해 보이고 흥미를 높여줄 수 있다고 말한다. 이는 실제로 빈번하게 발생하는 사건과 매우 유사하다고 저자는 말한다. 실시간 데이터 분석은 흥미를 유발하지만 그와 동시에 소음도 추가된다는 것이다.
[정보 판매업자와 정보 사용자는 목표가 다르다]
정보는 시간이 흐를수록 동질재가 되어가므로 정보 사용자의 관심을 끌려는 정보 판매업자들 사이의 경쟁이 치열해지고 있어서 자신들이 제공하는 정보를 차별화해야 한다고 저자는 말한다.
언론인 대니얼 쇼어(Daniel Schorr)는 리포터들이 실제 사건과 이른바 의사 사건(pseudo event, 꾸며낸 사건)을 구별해야 한다고 지적했다고 저자는 말한다. 그에 의하면 사건 중에는 뉴스 가치가 있는 사건도 있지만 연출되거나 과대 선전되는 의사 사건도 있다고 말한다. 쇼어는 정당들이 당 대회 관련 뉴스 흐름을 자신에게 유리한 방향으로 통제하려 한다고 말했다고 하며, 마찬가지로 저자는 투자자 역시 사건과 의사 사건을 구별해야 한다고 지적한다. 금융 시장에서 나오는 정보 흐름이 실제로 중요한 사건이라고 단순하게 생각해서는 안 된다는 말이다. 또한 투자 정보의 출처가 객관성을 유지하는 사례는 드물다고 지적한다.
저자는 과장된 저질 정보가 사람들의 관심을 끌 수 있기에 한 출처의 정보를 다른 출처의 정보와 구별하는 방법은 두 가지라고 말한다. 정보는 실제로 정확하고 유용하며 통찰력이 풍부할 수 있다는 것이고 핵심은 정보의 품질에 초점을 두어야 한다는 것이다. 그러나 흥미 위주 미디어의 자극적인 표제가 추구하는 목표는 정확한 보도가 아닌 독자 수 증가라고 말한다. 정보 사용자들은 정확한 정보를 원하지만, 정보 판매업자들이 추구하는 목표는 사용자, 독자, 시청자 수 늘리기라는 것이 저자의 설명이다. 책에는 저자의 실제 일화가 소개된다. 아주 기가차고 말도 안 될 것 같지만 실제 우리들의 생활에서는 반드시 일어날 법한 일화이기에 책으로 꼭 확인하시길 바란다.
저자는 기업에서 직접 나오는 정보도 회의적 관점으로 보아야 한다고 한다. 요즘 기업들은 IR(Investor Relations, 투자자 홍보) 부서에 노련한 직원들을 채용하고 있으며, 이들은 기업 관련 모든 사건을 긍정적 뉴스로 만드려 노력한다는 것이다. 책에는 1990년대와 2000년에 어닝 서프라이즈가 발생한 S&P500 기업들의 비중이 수록되어 있는데, 저자는 이례적으로 강한 미국 경기도 틀림없이 영향을 미쳤을 테지만 이 배후에는 기업의 노련한 IR 부서 직원들도 있었을 것이라는 견해다. 일부 기업이 월가 애널리스트들의 이익 추정치를 유도해서 어닝 서프라이즈를 만들어낸 것으로 밝혀지더라도 놀랍지 않다는 게 저자의 생각이다. 사람들의 기대 수준을 낮추면 어닝 서프라이즈가 더 쉽게 나온다는 뜻이다.
[정보와 소음은 구분하기 어렵다]
저자는 이렇게 정보 흐름이 증가했음에도 투자자들이 문제에 직면하고 있는 것과 투자자들의 정보 구분 능력을 언급하는 사람이 거의 없다는 사실에 놀랍다고 말한다. 진정한 투자 정보와 소음을 구분하기는 쉽지 않다고도 추가 언급한다. 그러면서 저자의 재미난 일화가 책에 수록되어 있다. 그중 백미는 이것이다.
어떤 TV 방송국에서 한 증권사가 종목 코드 MACC인 주식의 추천 등급을 높였다고 보도했는데, 사실은 추천코드가 AMCC(Applied Micro Circuits Corporation, 당시 시가 총액 200억 달러)인 종목이었다. MACC는 시가총액이 1,700만 달러에 불과한 사모펀드 종목이었으며 이 종목을 분석하는 담당 애널리스트는 전무했으나(AMCC는 16명), 이 방송 이후 투자자들이 몰려들어 하루 거래량이 수백 주에서 무려 34만 4,000주나 거래되었다고 한다. 이후 방송국은 오류를 깨닫고 정정 보도를 했고, 주가는 다시 원래 수준으로 되돌아왔다고 한다. 이 사례를 보게 된다면 34만 4,000천 주를 거래한 사람들은 기본적 분석은커녕 기술적 분석 차트조차 보지 않고 소음에만 이끌려 매매 주문을 넣은 것이다. 단 몇 초면 정보인지 소음인지 구분할 수 있었지만 그렇지 않고 소음에만 이끌려 투자를 단행한 셈이 된다.
저자는 채팅방 활동도 다르지 않다고 말한다. 채팅방에서는 기업에 대해 말하는 사람이 월가 애널리스트인지 장난하는 12세 어린이인지, 그것도 아니면 주가를 조작하는 사람인지 구별되지 않는다고 말한다. 한 노련한 나스닥 트레이더는 가끔 채팅방을 보면서 데이 트레이딩을 한다고도 한다. 오가는 대화를 통해 그날의 움직임이 예측이 가능하다는 것이다. 이로 인해 저자는 개인과 전문가 사이의 정보 격차가 해소되었다고 믿는 사람들은 이 나스닥 트레이더에게 현실이 그렇지 않다는 것을 배워야 한다고도 말한다.
따라서 이 책으로 저자는 진정한 투자 정보와 소음을 구분하는 다양한 기법들을 살펴보고 이들 기법에는 공통점이 있다고 한다. 가용 정보 대부분을 무시하고, 투자 과정을 서둘러 진행하지 않으며, 매매 빈도를 낮춘다는 점이다.
[소음에 치르는 대가는 비싸다]
투자자들은 수익률을 계산할 때 흔히 거래 비용을 무시한다고 말하는 저자는 수익률 계산 시 중개 수수료, 매수 및 매도 호가 차이, 주문 처리 비용, 시장 충격 비용, 그리고 특히 정보 수집 및 분석 비용도 고려해야 한다고 설명한다. 이에 대해 저자는 소음에 치르는 대가는 매우 비싸질 수 있는데 이유를 두 가지로 들고 있다.
- 소음이 많으면 거래 빈도가 높아지는 경향이 있다: 소음에 휩쓸리면 사람들은 상황이 실제보다 더 빠르게 변화한다고 착각하는 경향이 있고 이에 따라 변화하는 시장을 따라잡으려고 더 자주 매매하게 된다는 것이다. 거래 비용에서 가장 큰 비중을 차지하는 요소가 이른바 시장 충격 비용이라고 저자는 말한다. 일반적으로 군중 심리에 휩쓸려 소음에 따라 매매할 때 커진다는 것이다. 또한 호가 서비스, 리서치 서비스, 뉴스레터, 데이터베이스, 다양한 소프트웨어 구독료 등으로 인해 소음이 증가하면 유용해 보여서 사들이는 정보가 늘어나므로 비용도 커진다고 저자는 말한다. 이들을 저자는 소음 트레이더라고 칭하며 소위 모멘텀 투자자가 이러한 행태를 띈다고 말한다. 반면 이들의 반대편에 있는 사람들이 전통적인 가치투자자라고 말하며 소음에 따라 매매하지 않으므로 소음을 분석하는 컴퓨터가 필요 없으며, 장기 보유한다고 생각하므로 실시간 데이터 분석도 필요 없다고 말한다. 그렇다고 가치투자자가 모멘텀 투자자보다 더 낫다는 뜻은 아니며, 저자는 양쪽 집단 어디에나 성공과 실패를 경험할 수 있으며 단지 거래 비용이 적고 포트폴리오 회전율이 낮다는 말임을 강조한다.
- 정보 수집에도 비용이 들어가지만, 정보와 소음을 구분하는 과정에도 기회비용이 발생한다: 정보는 입수 후 기회비용이 발생하는데 이유는 진정한 정보인지 소음인지 구분해야 하기 때문이라고 저자는 말한다. 그러나 저자는 이 기회비용을 측정할 방법은 없다고 말한다. 그래서 저자는 그 정보에서 얼마나 많이 배웠는지를 기준으로 측정한다고 하며, 특정 경제신문을 구독하지 않는다고 말하는데 이유를 두 가지로 들고 있다. 첫째는 신문에서 통찰을 얻는 경우가 드물기 때문이며, 다른 이유는 굳이 시장을 따라가려고 애쓰지 않기 때문이라고 한다. 나무보다 숲을 더 보려고 한다고 저자는 말한다.
[소음이 더 흥미롭다: 세이렌의 노래를 무시하라]
소음은 더 흥미롭고 짜릿하다고 말한다. 소음의 중심인 거래소 입회장은 소음의 변화에 흥분한 트레이더들로 항상 활기가 넘치기 때문이며, TV 리포터들은 이러한 행태를 방영하며 역동적인 배경을 담아내기 때문이라고 저자는 말한다. 또한 최근 선정한 종목으로 돈을 벌었다는 둥, 새로 등장한 인기 종목에 관해 알려주는 등 이러한 것들이 흥미를 유발하고 재미있기 때문에 빈번한 매매를 대중들이 좋아하게 된다는 것이다. 그러나 장기적으로는 잘 분산된 포트폴리오를 계속 보유하는 편이 실적에 좋지만 대다수가 그렇게 하지 않는 이유는 재미가 없기 때문이라고 저자는 말한다. 또한 소음은 투자를 취미 활동으로 변질시키는데 저자는 재산 증식을 취미처럼 다루어서는 안 된다고 하며, 흥미보다는 더 높은 수익이 우선이라는 이유라고 저자는 강조한다. 이에 따라 각자의 성향을 빨리 파악하여 장기투자를 결심하게 되었다면, 그에 따른 노하우를 얼른 익혀서 장기투자를 하는데 필요한 시간을 버틸 수 있을 만한 또 다른 흥미 유발 요소를 잘 갖추고 개발해야 하지 않나 생각된다.
저자는 투자에서 소음은 세이렌(Seiren)의 노래에 비유한다. 세이렌의 노래는 그리스 로마 신화 이야기로, 지중해의 한 섬에 살면서 감미로운 노래로 지나가는 배의 선원들을 유혹하여 잡아먹거나 난파시킨 이야기다. 이와 같이 소음은 커다란 기대와 함께 거부할 수 없는 유혹과도 같지만 그 유혹에 굴복하면 기대했던 보상은 징벌로 돌변한다고 저자는 설명하고 있다.
2. 소음은 직접투자를 조장한다
저자의 책은 2001년 초판 출간되어 그 당시 닷컴 버블로 인해 많은 이들이 개인투자에 실패한 사례들이 많기에 이런 파트를 따로 만들었지 않나 생각된다. 그를 감안하여 이번 장을 참조하시면 좋을 것 같다.
직접투자를 조장하는 소음을 생산하면 이득을 얻는 사람이 많다고 말하는 저자는 소음에 이끌려 직접 투자해서 성공할 수 있을지는 매우 의심스럽다고 말한다. 직접투자가 인기를 얻으려면 책 판매, 뉴스레터 구독자 수, TV 시청률, 웹사이트 조회 수, 신문 구독자 수등이 모두 증가할 수 있는데, 이를 제작하는 이들이 사람들을 설득해서 직접 투자하게 만들면 더 많은 투자자가 이들의 서비스를 원한다는 일종의 정보 판매 전략이라는 것이다. 저자는 이를 비유하기 위해 대체의학을 예로든다. 치료에는 의학이 필요하지만 대체 의학은 필요 없다고 주장하는 것과 동일한 것으로 일부 정보 판매업자들 또한 그들의 정보가 월가 애널리스트나 펀드매니저보다 낫다고 주장한다는 것이다. 이에 대해 만병통치약이 광고하는 약효를 경계해야 하듯이, 직접투자에 성공할 수 있다는 정보 판매업자들의 광고도 경계해야 함을 저자는 말하는 것이다.
저자는 이에 대해 투자에 성공하는 확실한 기법이 있다고 말할 순 없지만 다음 정보를 이용하면 맹목적으로 직접투자를 권하는 소음을 더 잘 견뎌낼 수 있을 것이라고 말한다. 그러면서 저자는 초과 실적을 달성하는 확실한 전략을 아는 전문가는 어디에도 없다고 말하지만, 경험이 많아서 초심자들이 흔히 범하는 실수를 되풀이하지 않는다고 말한다.
[과거 실적이 미래 실적을 보장하는 것은 아니다]
1999년에는 기술 업종 주식 대부분이 초과 실적을 기록했고 개인들도 대부분 기술 업종에 집중 투자했기 때문에 매우 좋은 실적을 얻었다고 말하지만 이듬해인 2000년에 나스닥이 폭락하여 그동안 개인들이 얻은 실적은 실력이 아니라 운이었음이 밝혀졌다고 저자는 말한다. 마치 최근 2020년에서 2021년 코로나에 따른 유동성 장세에서 많은 이들이 실적 달성 및 작년인 2022년 시장 폭락과 매우 유사하다. 저자가 말하길 1998~1999년에 스타로 인정받던 주식이 2000년에는 쓰레기가 되었다고 하고 그런 주식의 종목명 중에는 매우 유명한 의사 이름도 있었다고 저자는 말한다. 이 또한 최근 장세와 동일한 레퍼토리다. 하지만 기억하시라. 이때에는 지금의 애플과 아마존 및 마이크로 소프트도 하락장을 피할 수 없었으며 심지어 아마존은 주가가 80% 이상 폭락했었다. 폭락은 모두가 경험하게 되지만, 살아남는 기업은 폭락 그 이상으로 미친 듯이 성장한다.
반면 이 시기에는 펀드매니저들의 실적이 부진했다고 저자는 말한다. 기술업종에 집중투자 하지 않았기 때문이다. 이들에게는 수탁자 책임으로 인해 분산투자를 하게 되었으며, 이로 인해 개인들의 실적이 더 좋았다고 믿었던 시기였다고 한다.
[실적: 위험을 감수한 대가인가, 실력인가?]
펀드매니저의 수탁자 책임이 아무리 중요해도 미달 실적은 변명거리가 되지 못하지만, 고객들과 합의한 투자헌장 때문에 과도한 위험을 떠안거나 전략을 변경하지 못하는 펀드매니저도 있다고 저자는 말한다. 떠안은 위험이 커지면 수익률의 변동성도 커지므로 과도한 위험으로 얻은 초과 실적은 흔히 미달 실적으로 바뀌는데, 위험과 수익률의 관계는 금융의 기본인데도 일부 유명한 투자자조차 이를 무시하는 듯하다고 저자는 말한다. 따라서 투자자들은 과도한 위험 감수와 실력을 혼동하지 않도록 조심해야 한다고 강조한다.
위에 대한 설명이 위험 조장 수익률(risk adjusted return)이고, 이것이 저조하면 수탁자 책임은 변명거리가 되지 못한다고 저자는 다시 한번 설명한다. 이것이 위험도가 다른 포트폴리오들의 수익률을 동일한 기준으로 쉽게 비교하는 척도라는 것이다. 저자가 생각하길, 지속적으로 초과수익을 내는 사람은 과도한 위험을 감수하는데 운이 좋은 사람이거나 지극히 희귀한 실력자라고 칭한다. 실적이 좋은 투자자 대부분은 대개 운이 좋거나 과도한 위험을 떠안은 사람들이라는 것이다.
[세상에 공짜 점심이 있을까?]
아래 그림은 책에 실려있는 그림으로, 주식 투자 전략의 위험 및 수익 분포를 나타낸다. 분포도의 사분면은 S&P500 대비 위험 및 수익 조합을 나타내는 것이며 이 기간 동안 실적이 S&P500 보다 확실히 좋았던 전략이 그림의 좌측 상단의 전략들이라고 저자는 말한다. 그림에서 알 수 있듯이 총 18개의 전략이 시장 벤치마킹보다 수익률이 좋았지만, 저자가 말하길 위험을 더 감수해서 초과 실적을 내는 전략은 생각보다 많아서 매우 쉽게 찾을 수 있지만 더 적은 위험으로 초과 실적을 내는 전략을 찾아내는 일은 어렵다고 말한다. 아래 그림에서 더 적은 위험으로 초과 실적을 낸 전략은 둘 뿐이다. 전략을 무작위로 선택할 때 더 낮은 위험으로 초과 실적을 낼 확률은 겨우 5% 남짓이기 때문이다.
저자가 말하는 초과 실적을 내는 데 낮은 위험이 그토록 중요한 이유 세 가지가 있다고 말한다.
- 첫째, 제대로 인식하지 못하면서 과도한 위험을 떠안으면 어리석은 판단을 내려 실적을 그르치기 쉽다는 것이다. 변동성 높은 전략을 따르면 더 빈번하게 매매하는 경향이 있기 때문이다. 진정한 정보와 소음을 구분하기 어렵기 때문이다.
- 둘째, 분포도를 자세히 보면 일부 전략은 위험이 S&P500보다 50~100%나 더 높다. 시장의 등락 탓에 밤잠을 설친다면 높은 위험이 불편한데, 이는 위험 수용도는 측정하기 어려워서 자신의 위험 수용도를 평가하기는 거의 불가능하다는 게 저자의 설명이다.
- 셋째, 위험을 더 감수해서라도 더 높은 수익률을 얻고자 했다면, 금리가 비교적 저렴한 단기 자금 대출로 S&P500 인덱스에 투자했을 때 대부분 전략보다 좋은 실적을 낼 수 있었다는 것이다. 즉, 많은 사람이 직장을 떠나 전업 데이 트레이더가 되지 않고서도 공격적으로 투자할 수 있고 정보 서비스 이용료와 비싼 거래 비용을 지불할 필요가 없었을 것이라는 게 저자의 설명이다. 실제로 많은 이들이 엄청 안정적이라고 평할 수 있는 S&P500 또는 이에 대한 2배, 3배 레버리지에 투자하는 사람들이 요즘도 적지 않다.
[데이터마이닝: 뜻밖의 발견인가, 빛 좋은 개살구인가?]
장기간에 걸쳐 초과 실적을 내는 전략들은 흔히 데이터마이닝(datamining)을 통해서 개발된다고 하며, 이는 방대한 데이터를 정밀하게 분석해서 유용한 정보를 찾아내는 작업을 가리킨다. 여기에서는 기존 가설을 입증하기보다는 대개 데이터 사이의 상관관계 탐색에 주력한다고 저자는 말한다.
데이터 분석은 특정 전략이 효과를 내는 이유를 절대 알지 못하기 때문에 그 전략이 빛 좋은 개살구가 아닌지 확인해야 한다고 저자는 강조한다. 위 그림의 분포도처럼 데이터를 충분히 분석하면 누구나 초과 실적 전략을 발견할 수 있지만 관건은 낮은 위험으로 초과 실적을 내는 전략을 발견하느냐라고 저자는 말한다.
투자의 성배를 발견했다는 데이터 분석가의 주장에 대해 한 논객이 흥미로운 문제를 제기했다고 말하며 책에 수록되어 있다. 바로 이것이다.
"확실히 초과 실적을 내는 전략인지 판단하려면, 이들이 백테스트한 다른 전략이 몇 개인지를 먼저 알아야 한다. 데이터 분석가는 99개 전략의 백테스트에 실패하고 나서 초과 실적 전략 하나를 발견했을지도 모른다."
위와 같이 저자도 초과 실적을 발견했다고 주장하기 전에 몇 번이나 발견에 실패했는지 의심하고 이를 파악해야 한다는 것이다. 그리고 실적을 개선하려고 끊임없이 수정한 전략들을 경계해야 한다고 말한다. 저서에는 인기 전략인 저 PSR 및 저 PEG 전략에 대한 실적이 나와있다. 꼭 책으로 확인해 보시길 바란다. 그러면서 저자는 이러한 전략들은 미래에 효과가 있을 전략이 아닌 과거에 효과가 있었던 전략을 추천한다는 점을 밝힌다고 말하고 있다. 투자 입문서들은 미래가 아닌 과거를 바라보는 경향이 크고, 만약 책이 많이 팔리길 바라는 저자라면 과거에 실적이 비참했던 전략을 논할 리가 없다고 평한다.
그러면서 저자는 한 가지 표를 제시한다. 전략이 계속 초과 실적을 낼 확률을 나타내는데, 3년 동안 초과 실적을 달성한 전략이 그다음 3년 동안에도 초과할 수 있는지 파악한 것이다.
표 1. 전략이 계속 초과 실적을 낼 확률(1987-1999년 데이터 기준)
| 구분 | 2차 3개년 초과 실적 비율(%) | 2차 3개년 미달 실적 비율(%) |
| 1차 3개년 초과 실적 | 47 | 53 |
| 1차 3개년 미달 실적 | 62 | 38 |
결과는 위와 같다. 1차 3개년에 부진했던 전략이 2차 3개년에 초과 실적을 낼 확률이 더 크다. 또한 어떤 시점에서든 과거 3년간 초과 실적을 달성한 전략은 이후 3년간 초과 실적을 낼 확률이 47% 밖에 되지 않는다. 이를 통해 저자는 과거 성과가 미래 성과를 보장하지 않는다는 사실을 명확히 보여준다고 설명한다.
이런 점을 들어 저자는 책이나 세미나에서 최근 어떤 전략이 초과 실적을 올렸다고 홍보한다면, 우리는 그 전략으로 좋은 실적을 내기 어렵다는 사실을 빨리 깨달아야 한다고 강조한다.
[투자 전략 테스트하기]
직접투자를 실행하기 전에 고려해야 할 요소가 많은데 저자는 메릴린치 동료들과 함께 투자 전략의 강·약점을 효과적으로 진단하는 시스템을 개발했다고 하며, 17개의 통계를 4개의 카테고리로 나누어 테스트했다고 밝힌다. 그 4가지 중 2가지만 서두에 밝히고 나머지 2가지는 책 뒤편에서 다루고 있다.
- 수익률과 위험: 당연하겠지만 투자 시 가장 먼저 고려해야 할 사항으로 그 전략의 투자 수익률을 고려해야 한다. 그러나 과거 실적은 미래 실적을 보장하지 않는다. 투자자는 최고, 최저 및 평균 수익률을 충분히 이해해야 한다고 말한다. 그중 과거 12개월 평균 수익률부터 살펴보라고 말하는 저자는 수익률의 중앙값과 최빈값(mode)도 계산하여 고려해봐야 한다고 조언한다. 평균은 극단적으로 높거나 낮은 수익률에 왜곡된다는 이유에서다. 이를 이해하기 위해 아래 표를 제시한다. 평균은 전략 2가 훨씬 높지만 이는 수익률이 6%를 초과한 경우가 단 한 번이고 중앙값이 두 전략이 같다. 이를 통해 수익률의 안정성과 일관성도 고려해야 하며 이는 개개인의 성향이 높은 수익과 심리적 안정감 중 어느 쪽을 더 중시하는지에 따라 더 효과적일 수 있다고 설명하는 것이다. 저자가 말하는 전략의 안정성을 시험하는 방법 하나는 그 전략의 '최저 수익률'을 3개월에서 12개월 단위로 조사하는 것인데, 먼저 최저 수익률이 너무 위험해 보이면 발생 빈도에 상관없이 그 전략을 피해라고 조언한다. 그러면서 저자는 투자자 자신들이 수용할 수 있는 최저 수익률을 설정하고, 이 전략이 최저 수익률을 얼마나 자주 밑도는지 조사해보아야 한다고 말한다.
표 2. 가상 수익률 통계
| 기간 | 전략 1 (%) | 전략 2 (%) |
| 1 | 2 | 2 |
| 2 | 4 | 100 |
| 3 | 6 | 6 |
| 4 | -2 | -2 |
| 5 | 3 | 3 |
| 평균 | 2.6 | 21.8 |
| 중앙값 | 3.0 | 3.0 |
- 매매 회전율: 투자 전력을 테스트할 때 간과되는 부분이라고 말하는 저자는 매매 회전율이 높으면 높은 수익률을 올리는 것처럼 보여도 그에 따라 거래 비용이 증가하면서 실직 수익은 감소한다고 말한다. 이는 거래 비용뿐만 아니라 빈번한 매매로 인해 세금 부담까지 증가시키기 때문이다. 저자가 말하는 매우 유용한 회전율 지표 세 가지는 각각 평균 보유 기간, 평균 보유 종목 수, 연간 평균 거래 횟수라고 말한다. 보유 기간이 길고 연간 평균 거래 횟수가 적을수록 거래 비용이 감소하고, (미국에 한정) 매매 차익을 자본이득으로 인정받아 세금을 절감할 수 있기 때문이다. 그러나 최적 평균 보유 종목 수를 제시하기는 어렵다고 말한다. 그러면서 분산투자에는 비교적 많은 종목이 필요하다고 말한다.
[장기 보유할 핵심 종목이 파멸을 부른다]
일부 투자자는 핵심 종목을 장기 보유하는 전략이 좋다고 말한다. 그러나 이른바 '장기 보유할 핵심 종목'을 보유하려 하지 않는다고 저자는 말한다. '장기 보유할 핵심 종목'은 주가가 장기간 지속적으로 상승할 것으로 사람들이 믿는 종목이라고 칭하는 저자는 이런 종목 선정에 과거 주가 차트가 흔히 사용된다고 말한다. 이는 곧 회사의 펀더멘털이 아닌 과거 주가 흐름이 사용되는 것으로 앞서 언급한 예견 오류가 들어 있다고 저자는 말한다. 또한 5~10년 전 투자자들은 이 종목이 장기 보유할 종목인지 알 수 없었고 이유는 그 종목이 지금처럼 인기주가 아니라 소외주여서 전혀 고려할 대상이 아니었기 때문이라고 저자는 말한다. 우리도 흔히 이러한 대목을 일상에서 알 수 있다. 그 당시에는 전혀 인기도 없고 알려지지 않았지만 지금 와서 인기가 있거나 실적이 탄탄한 좋은 기업의 주가 및 차트를 보게 된다면 '아~ 이때 살걸'하는 탄식하는 이유와 일맥상통하는 부분이다.
저자가 말하는 장기 보유할 핵심 종목으로 불리는 주식들은 대개 지금까지 초과 실적을 낸 주식이라고 말한다. 과거의 주가 상승을 보면 좋은 주식이라고 이야기하겠지만 그렇다고 해서 미래에도 초과 실적을 낸다는 법은 없다고 강조한다.
[노련한 투자자의 전략도 먹히지 않을 때가 있다]
이 부분에 대해 저자는 일례를 소개한다. 어떤 애널리스트가 고객들에게 주식 선정 모형을 제시했고 이는 1980년대 말 동안 백테스트를 했고 1991년부터 실시간 데이터를 사용했다고 한다. 이 모형은 12년 중 10년 동안 S&P500 대비 초과 실적을 달성했으며 위험도도 낮았다고 한다. 그러나 1998-1999년에 이 모형의 성과가 처참할 정도로 부진했다고 한다. 이 모형은 장기 실적을 추구하는 노련한 투자자를 대상으로 개발되었지만 일부 투자자에게 비난받았는데, 2000년 중반이 되자 이 모형을 따르는 포트폴리오의 자산 규모가 대폭 감소했다고 한다. '노련한 투자자'들이 다른 전략을 선택했기 때문이다.
저자는 위 이야기에서 교훈은 우리 대부분이 스스로 노련하다고 생각하지만 실제로는 드물다는 사실이라고 말한다. 단기 실적에 휘둘리지 않는 사람이 드물기 때문이라는 게 이유다.
저자는 검증을 통과한 투자 전략을 실행할 때, 일부 기간에 실적이 부진하더라도 놀랄 필요가 없으며, 이때 전략의 결점을 잘 이해한다면 가장 먼저 과거 전략이 안 먹히던 시점의 경제 환경과 현재 환경을 비교해 보는 것이라고 말한다. 예를 들어 저평가 종목에 집중 투자는 경기 후퇴기에 실적이 나쁘고, 이 시기에는 가치투자 전략이 부진한 편이 오히려 정상이라고 저자는 말한다. 이러한 이유를 파악한다면 현재 단기적으로 실적이 부진해도 전략을 계속 실행해야 한다라고 강조한다. 다른 전략을 선택해서 적절한 시점에 실행하기는 매우 어렵기 때문이라는 게 저자의 말이다.
그다음은 자기 성찰이다. 투자자인 내가 문제인지, 전략이 문제인지 확인하라는 것으로 전반적으로 전략이 잘 작동했지만 투자자가 최종 단계에서 종목 선정을 제대로 하지 못했을 수도 있다고 저자는 말한다. 이 부분을 확인하기에는 어렵지 않다고 저자는 말한다. 전략이 추천한 전체 포트폴리오의 실적과 내가 선정한 종목들의 실적을 비교하면 된다는 것이다. 내 것의 실적이 부진하다면 그 원인은 본인에게 있는 것이다.
그러면서 저자는 소음을 걸려내는 가장 확실한 방법 하나는 잘 이해하는 투자 원칙을 따르는 것이라고 말한다. 원칙 없이 월가의 소음을 따르는 행위는 무작위 모형을 흉내 내는 것과 같다고 저자는 말한다. 그런 운은 라스베이거스에서 기대하고, 투자할 때는 치밀한 투자 원칙을 따르라고 조언한다.
3. 소음은 투자자의 기대를 조종한다
[이익 추정치 수명주기]
이익 추정치 수명주기(Earnings Expectations Life Cycle)는 투자자들이 주식을 바라보는 과정을 역동적으로 묘사하기 위해 저자가 개발한 이론이라고 한다. 이것은 투자자의 인식과 기대치(예상)가 바뀌는 과정을 나타낸다고 하며, 모든 주식의 이익 추정치는 이 수명주기를 따른다고 저자는 말한다. 물론 경우에 따라서는 이 주기를 일부 건너뛰거나 진행 속도가 달라질 수 있다고도 말한다. 책에 수록된 이익 추정치 수명주기는 아래 그림과 같으며 다음 과정을 거친다고 저자는 말한다.
- 1단계. 역발상 투자: 역발상 투자자들은 이익 추정치가 나쁜 주식에 투자한다. 투자자 대부분은 이런 주식이 매력이 없거나 위험하다고 평가한다.
- 2단계. 어닝 서프라이즈: 이익 추정치가 나쁜 기업들이 갑자기 긍정적인 정보를 제공하기 시작하면서 투자자들이 관심을 두게 된다. 해당 주식에 대한 애널리스트 보고서도 늘어나기 시작한다.
- 3단계. 어닝 서프라이즈 모델: 애널리스트 이익 추정치와 실제 보고이익의 차이가 큰 종목을 찾는 모형이 어닝 서프라이즈 종목을 선정한다. 전통적 어닝 서프라이즈 모형은 실제로 이익이 발표될 때까지 기다리므로, 실제 사건은 2단계에서 발생해도 이 모형은 3단계에서 종목을 선정한다.
- 4단계. 이익 추청치 수정: 어닝 서프라이즈에 이어 애널리스트들의 이익 추정치가 상승함에 따라 시장 컨센서스도 상향 조정되기 시작한다. 일부 애널리스트는 상향 조정을 늦추는데, 이번 어닝 서프라이즈가 실제로 본격적인 펀더멘털 개선 신호인지 의심하기 때문이다.
- 5단계. 이익 모멘텀: 이익 추정치와 보고이익이 계속 상승하면서 전년 대비 실적도 개선되기 시작하면 모멘텀 투자자들도 주식을 매수하기 시작한다.
- 6단계. 성장: 강력한 이익 모멘텀이 장기간 이어지는 주식은 이제 시장에서 성장주로 불린다. 이런 성장주는 4,5단계에서 유능한 성장주 투자자가 발견한 신규 종목이 아니고, 경영 환경이 완전히 바뀐 진정한 성장주도 아니다. 그런데도 투자자들은 이 주식이 우량주라는 주장에 두말없이 동의한다. 이익 추정치가 고점에 달했기에 수명주기상 실망 위험이 최대가 되는 지점이기도 하다. 역발상 투자자들은 바로 이때 가장 적극적으로 주식을 매도한다.
- 7단계. 추락: 실적에 실망한 사람들에 따라 주가가 폭락하고 이익 추정치와 주가가 함께 가라앉는다.
- 8단계. 어닝 쇼크 모형: 3단계에서 언급한 모형으로서, 실제 이익이 추정치보다 낮을 것으로 예상되는 기업들을 매도 후보군에 올려놓고 관찰한다.
- 9단계. 이익 추정치 수정: 실망스러운 실적 탓에 시장 컨센서스가 점차 하락한다. 일부 애널리스트는 이 실적 부진이 근본적인 문제가 아니라고 믿으면서 대응을 늦춘다.
- 10단계. 소외: 장기간 실망스러운 실적을 낸 뒤 이 기업은 시장에서 소외당한다. 인수합병, 구조조정, 파산 관련 루머가 주가에 일시적으로 영향을 줄 수 있지만, 이 단계에 있는 주식들은 투자자의 관심에서 멀어져 간다.
- 11단계. 무시: 투자자들의 관심에서 사라져서 기업 분석 보고서도 실익이 없으므로 리서치 부서의 투자 유니버스에서 제외된다. 이렇게 분석 정보가 부족해지면 새로운 이익 추정치 수명주기가 시작될 수도 있다.
저자는 실제로 이런 수명주기를 거친 기업이 매우 많으며, 가까운 사례가 인터넷 산업에 따른 주식들이라고 설명한다.
[이익 추정치 수명주기로 보는 '좋은' 투자자와 '나쁜' 투자자]
투자를 해본 경험이 있고 눈치가 빠른 사람들이라면 위 두 부류를 쉽게 구분할 수 있을 것으로 예상된다. 이익 추정치 수명주기 그림에서 왼쪽면에 해당되는 시기에 투자하는 사람을 좋은 투자자로 분류할 수 있을 것이고, 반대의 상황이 나쁜 투자자의 면목이라고 할 수 있겠다.
[이익 추정치 수명주기로 보는 성장투자와 가치투자]
또한 이익 추정치 수명주기로 성장투자와 가치투자를 구분할 수도 있다고 저자는 말한다. 아래 그림과 같이 성장투자자는 이익 기대치가 높다. 이들은 이익 추정치 수명주기에서 정상으로 가는 중간지점에서 주식을 보유하는 경향이 있다고 저자는 말하며 대개 성장주 분석에는 즉시 이용할 수 있거나 '가시화된' 데이터를 사용한다고 한다.
반대로 대부분의 가치투자자는 이익 기대치가 낮다고 한다. 성장투자자들은 인기주를 찾아다니지만, 가치투자자들은 비인기주를 찾아다닌다는 것이다. 가치투자자들은 회사 분석에 필요한 정보를 찾기 어려울 때도 있다고 저자는 말한다.
[소음이 실수를 유발하는 과정]
위 그림 2개를 겹치면 아래와 같은 그림이 될 수 있다. 이것을 통해 투자자들이 소음에 휩쓸려 실수하는 이유를 이해할 수 있다고 저자는 말한다.
성장투자자는 주식을 지나치게 오래 보유하는 경향이 있고, 가치투자자는 지나치게 서둘러 주식을 사는 경향이 있다는 것이다. '싸게 사서 비싸게 팔라'는 말이 쉽지 실행하기는 어렵다고 저자는 말한다. 가치투자자는 싸게 사기가, 성장투자자는 비싸게 팔기가 어렵다는 것이다.
[소음과 성장투자]
성장투자자는 유망한 성장주를 찾지 못할까 봐 걱정하지만, 이익 추정치 수명주기를 이용하면 쉽게 찾을 수 있다고 저자는 말한다. 주식이 이익 추정치 수명주기의 9시를 향해 가면 애널리스트들의 이익 추정치가 상향 조정되고 주식의 상대 강도와 모멘텀이 축적된다고 말한다. 그러면서 저자는 실제로 성장주를 사기에는 어렵지 않다고 말한다.
그러나 성장주 투자의 성패는 주식 매수가 아니라 매도에서 갈린다고 말한다. 인기주를 고점에서 판 사람이 얼마나 될까라고 되묻는 저자는 대부분 성장투자자는 성장주를 찾기는 쉽지만 고점에서 팔기가 어렵다고 말할 것이라고 한다. 그 이유는 이익 추정치 수명주기가 12시에 근접하면 가장 긍정적인 뉴스가 쏟아지고 가장 많은 관심이 쏠리기 때문이라고 한다. 그러면서 펀더멘털 분석은 소홀히 하면서 과거 실적이 좋았다는 이유로 소음에 휩쓸려 주식과 사랑에 빠지면, 악재가 쏟아져도 못 보기 쉽다고 조언한다. 즉, 소음에 휩쓸려서 적절하게 매도하지 못하는 탓에 실적이 나빠지기 쉽다고 저자는 말한다.
[소음과 가치투자]
가치투자자들은 주식을 지나치게 오래 보유할 까봐 걱정한다고 저자는 말한다. 이들은 고평가 된 주식을 포트폴리오에서 뽑아내면서도, 장기 보유에 대해 성장투자자들보다 더 걱정한다고 한다. 그러나 이 또한 이익 추정치 수명주기에 따르면 걱정은 기우라고 저자는 말한다. 가치주를 지나치게 오래 보유하면 포트폴리오가 성장 지향형으로 바뀔 수도 있으나 실적이 악화되지는 않을 것이라는 게 저자가 주장하는 이유다.
저자가 말하길 가치투자자들의 실적이 나빠지는 이유는 주식을 지나치게 서둘러 파는 탓이라는 것이다. 모든 악재가 이미 주가에 반영되었다고 생각하지만 이후에도 주가는 상당 기간 하락 할 수 있으며, 이들은 때때로 주식을 일찍 사는 편이 좋다고 말하며 최소한 바닥 근처에서 사야 한다고 주장하여 주식을 지나치게 서둘러 사게 되면, 실적 부진 기간이 길어질 수 있다고 저자는 말한다.
'일찍 사되, 바닥에 사라'라는 말은 인기주를 사서 오래 보유하라는 말보다 훨씬 신중한 말처럼 들리지만 이익 추정치 수명주기에 의하면 둘 다 좋은 방법이 아니라고 저자는 말한다. 매수한 주식이 20% 하락했다가 40% 상승했다면, 40% 상승했다가 20% 하락한 경우와 다를 바가 없다는 것이 저자의 설명이다. 둘 다 수익률은 12%다.
저자가 말하길 가치투자자가 주식을 지나치게 일찍 사는 이유는 부정적 소음 때문이라고 한다. 기업의 악재가 많기 때문인 것이다. 악재가 많은 기업은 펀더멘털이 조금만 개선되어도 어닝 서프라이즈가 될 수 있다고 보지만, 저자가 말하는 역발상 전략으로 주식을 살 적기는 뉴스가 압도적으로 부정적일 때가 아니라 뉴스가 전혀 없을 때라고 한다. 즉, 기업이나 업종이 극심한 불황이어서 보고서, 논평, 분석 수요가 전혀 없을 때다고 말한다. 이러한 이유로 소음은 긍정이든 부정이든 투자 의사결정에 영향을 미칠 수 있기에 무시하라는 게 저자의 강조사항이다.
[소음 수명주기]
저자는 이익 추정치 수명주기로 소음 수명주기 또한 그려볼 수 있다고 말한다. 아래 그림과 같이 6시 방향에서는 소음이 존재하지 않는데 해당 주식이 시장에서 완전히 무시되기 때문이며, 반대로 12시에는 뉴스와 소음이 상당히 많다고 말한다. 즉, 6시에서 12시로 이동하면서 소음이 많아지다가 다시 12시에서 6시로 향할 때는 소음이 줄어든다는 것이다.
유혹이 가장 큰 시점은 12시에 근접했을 때라고 저자는 말한다. 기업에 관한 호재가 넘치고, 경영서를 써도 좋을 정도로 경영진에 대한 찬사가 쏟아지며, 해당 주식은 '장기 보유할 핵심 우량주'로 인식된다고 말한다. 그러나 6시에 이르면 해당 주식은 S&P500 지수에서 탈락하고, 경영진은 해고와 함께 사람들은 그 기업이 존재하는지조차 모를 것이라고 한다. 저자는 이런 행태를 아래와 같이 한 문장으로 표현한다.
"좋은 투자자는 소음이 없을 때 매수하고, 소음이 넘칠 때 매도한다."
2부. 소음을 극복하는 투자 전략
- 계획 수립, 분산투자, 위험 및 위험 인식을 논의한다.
- 그러나 투자자들은 잘 알지도 못하면서 이런 용어들을 함부로 사용하는 경향이 있다고 말한다.
- 자신의 위험 수용도를 평가하기가 사실상 불가능하기에, 투자에서는 심리 요소를 절대 무시하면 안 된다고 말한다.
1. 장기 투자자를 위한 전략
[소음과 장기 투자는 어울리지 않는다]
소음과 장기 투자는 어울리지 않는다는 것을 앞의 이야기를 통해 확인할 수 있었다는 저자는 거듭 강조하길 정보 제공자들은 투자자가 이익을 얻든 말든 관심이 없다고 말한다. 고객을 위하는 것처럼 말하지만 사실은 그렇지 않다고 말하며 따라서 우리는 그 정보가 장기 투자에 적합한지 단기 투자에 적합한지 따져보아야 한다고 저자는 말한다. 단기 트레이딩 정보를 이용할수록 정보에 중독되기 쉽기에 이를 경계하라고도 조언한다.
예를 들어 정보 제공자들은 단기 급등 종목들을 앞서 언급한 '장기 보유할 핵심 종목'으로 포장하며, 해당 종목 수익률이 시장보다 낮아도, 여전히 매력적이고 화끈한 수익을 낼 수 있는 자산이라고 과대 선전한다는 것이다. 가령 기술주에 초점을 맞춘 뉴스레터는 그 주식이 벤치마크 지수보다 부진해지기 시작할 때 오히려 그 주식에 장기 투자하라는 아이디어를 제시하기도 한다고 한다. 투자자들이 뉴스레터를 계속 구독하게 하도록 유도하기 위해서라는 게 저자의 설명이다. 따라서 과거 초과 실적에 따라 앞으로도 인기 종목에 장기 보유하라는 얼빠진 조언에는 귀 기울이지 말라고 조언한다.
저자는 장기 투자 전략을 위해 얼마나 자주 점검하는지에 대해서도 논의하고 있다. 적절한 점검 주기에 대해 저자는 사건이 아니라 시간에 따라 투자 전략을 점검하라고 한다.
[오늘의 인기주가 내일은 소외주]
저자는 장기적으로 좋은 실적을 내는 것은 인기주가 아닌 소외주라고 말하며, 장기 투자 계획을 수립할 때는 이익 추정치 수명주기를 고려해야 한다고 말한다. 분산투자, 목표 설정, 위험 수용도, 시간 지평, 부채 관리등에 기초해서 투자 계획을 세우는 것을 저자는 추천하고 있다.
표 3. 소음이 장기 전략에 미치는 영향
| 장기 전략 요소 | 소음이 미치는 영향 |
| 분산투자 | 분산투자와 위험 축소 욕구를 감소시킴 |
| 목표 설정: 자산 및 부채 매칭 | 과거의 높은 실적 탓에 자산 및 부채 매칭에 대한 관심을 감소시킴 |
| 위험 수용도 | 위험을 과도하게 떠안기 쉬움 |
| 시간 지평 | 장기적 관점 대신 단기적 관점으로 생각하기 쉬움 |
| 절제력 | 상황을 구실 삼아 기존 전략을 포기하기 쉬움 |
[자산·부채 관리의 핵심]
장기 계획을 수립하려면 장래에 필요한 자금을 정확하게 파악해야 한다고 저자는 강조한다. 그러나 대다수는 장래에 필요한 자금 규모를 전혀 가늠하지 못한다고 한다. 자녀의 유무에 따라 자금 계획이 달라지듯이 주택담보대출금, 보험료, 자동차 할부금 등에 대해 계획을 세워 매월 관리하듯이 장기 자금 계획도 수립해야 한다는 의미다. 계획 수립 시 저자가 말하는 변수는 아래와 같다.
- 자녀 대학 교육비의 연간 상승률을 고려하면 10년 후의 적정 추정치는 얼마인가?
- 현재 투자 방법을 써서 실제로 목표를 달성할 가능성은 얼마인가?
- 투자 목표를 달성하지 못한다면 부족액은 얼마나 되는가?
- 밤잠을 편히 자고 싶은가?
미래 자금 중에서 자녀의 교육비가 가장 큰 비중을 차지할 것이다. 저자는 교육비 CPI를 고려한다면 상승률은 연간 4.7%~6.7% 정도였다고 한다. 전반적인 물가 상승률을 고려하면 교육비가 물가 상승률보다 높기에 물가연동채권 등 인플레이션을 따라가는 투자 방식으로는 교육비 상승률을 따라가기가 어렵다는 뜻이다. 이를 감안하여 투자 금액 및 자금 관리를 세우라는 게 저자의 의도다. 책을 통해 자세한 사항을 확인하시길 바란다. 왜 저축이 아닌 투자를 해야 하는지 데이터를 통해 설명되어 있어 더더욱 투자의 중요성을 절실히 느낄 수 있다.
[소음이 만드는 세 가지 파장]
소음에 휘말리면 필요 자금을 마련하기 위한 장기 계획 수립이 빗나간다고 저자는 말한다. 이 세 가지 요인으로 저자는 아래와 같이 말한다.
- 제2의 마이크로소프트 발굴: 이는 어느 시대에나 통용되는 사실이다. 무언가 히트를 치면 제2의 애플, 제2의 아마존 등을 찾기 위해 열심히 노력하지만, 이는 노력해도 소용없다고 저자는 말한다. 10년 동안 연평균 수익률이 26%가 되어야 하는데 이는 운이 아니고서는 이런 종목을 발굴하기 어렵다고 저자는 말한다. 또한 운 좋게 발굴하더라도 초기 투자 금액이 많지 않으면 자녀의 미래 대학 자녀 교육비를 마련하기 어렵다고 말한다. 한 기업에 집중 투자이므로 이 기업의 성패가 미래 자녀 대학 계획에 영향이 있다면 과연 잠자리가 편하겠는가 하고 반문한다. 또한 10년이 아니라 5년 후에 주가가 10배 상승해 대학 교육비가 마련된다면, 이때 주식을 팔아서 수익을 확정할 수 있는가도 반문한다.
- 빨리 부자가 되려는 욕망: 투자자는 거래 비용을 최대한 절감해야 하지만 각종 미디어에서는 성공 사례를 부각하며 심지어 거래를 수없이 많이 하고도 부자가 될 거라고 믿도록 유도한다는 것이다. 무분별한 광고가 은연중에 투자자들에게 피해를 줄 수 있으며, 데이 트레이더 중 심사숙고해서 장기 계획을 세우거나 자산·부채 관리를 고려해 본 사람이 얼마나 있을지 매우 의심스럽다고 저자는 말한다.
- 꿩 먹고 알 먹기: 소음에 휘말리면 위험을 대략적으로도 파악하지 않은 채 떠안기 쉽다고 말한다. 장기적으로는 주식의 수익률이 가장 높다고 말하는 사람은 많아도, 주식의 위험을 논하는 사람은 드물기 때문이다. 투자자들 대부분이 약세장을 경험하지 못했기에 주식의 위험을 제대로 이해하는 사람이 드물다는 것이 저자의 견해다. 저자는 금융시장에는 공짜가 없으며, 위험도 없이 초과 실적을 얻는 방법은 없다고 단언한다. 꿩 먹고 알 먹을 수는 없다는 얘기다.
[사건이 아니라 시간에 따라 투자 전략을 점검하라]
저자가 아는 지인 중 한 명은 리밸런싱을 1년에 두 번만 한다고 한다. 그는 장래 리밸런싱 일정을 미리 잡아두었으며 그가 뛰어난 성과를 꾸준히 유지한 원인 하나는 사건이 아니라 시간에 따라 전략을 점검한 것이라고 저자는 말한다.
장기 투자 전략을 시간에 따라 점검하면 세 가지 장점이 있다고 저자는 설명한다.
- 소음에 휩쓸려 빈번하게 거래하는 현상을 방지한다. 소음과 과대선전은 잦은 매매를 부추기지만, 시간에 따라 포트폴리오를 리밸런싱 하면 충동 거래를 억제할 수 있다.
- 목표를 계속 주시하게 된다. 소음에 휩쓸리면 몇 주 후엔 잊힐 사소한 사건에 관심이 분산되어 목표를 망각하기 쉽다.
- 소음에 휩쓸려 기존 투자 전략에서 이탈하는 것을 막는다. 예를 들어 투자 전략을 수립했으나 일정 기간 성과가 나오지 않으면 소음에 귀가 솔깃해져 이른바 '더 나은' 전략으로 교체하기 쉽다.
투자에는 성배가 없다고 저자는 강조한다. 어떤 투자 전략이든 부진한 기간이 있기 마련이고, 계속 전략을 교체하다 보면 원칙이 흔들린다고 말하는 저자는, 사람들은 투자에 원칙이 중요하다고 주장하지만 투자의 성배를 계속 찾아다니게 되고 결국 원칙은 무너진다고 설명한다. 간혹 금융시장에 중대 사건이 발생하면 전략을 포기 또는 변경하는 투자자들이 많은데 이런 사건이 정말로 장기 투자에 중요한지 알게 되는 시점은 사건이 발생한 후 오랜 세월이 지난 다음이다. 대표적인 사례가 '플래시 크래시(flash crash: 순간적인 붕괴)'다고 말하는 저자는 그러나 오랜 세월이 지난 지금, 이 사건이 장기 투자에 중요하지 않은 사건으로 밝혀졌다고 소개한다.
따라서 저자는 사건이 아닌 시간에 따라 장기 투자 전략을 실행하라고 권하고 있으며, 진정한 장기 투자자라면 2~3년에 1회 점검이 좋을 것이라고 조언한다. 또한 단기 실적이 불만스러울 때는 전략 변경 대신 분산투자 현황과 위험 특성을 재검토하는 것이 훨씬 중요하다고 강조한다.
2. 소음이 분산투자에 미치는 영향
[총자본의 위험을 분산하라]
금융자본이 자본의 전부가 아님을 강조하는 저자는 분산투자를 검토할 때는 금융자본은 물론 집의 위치와 인적자본도 고려해야 한다고 한다. 금융자본만 분산투자 대상으로 생각하면 심각한 실수를 저지를 수 있다는 게 저자의 생각이다. 책에서는 총자본 분산투자의 중요성을 보여주는 사례를 제시하고 있다. 지역 주식부터 그에 따른 부동산 가격에 대한 영향, 우리 사주 제도 및 퇴직연금을 이용한 자사주 매수 등 다양한 사례를 통해 분산투자의 중요성을 강조한다. 모든 것이 연계되어 있으니 분산을 각별히 신경 써서 하라는 게 저자의 의도인 것으로 보인다.
[금융자산의 위험을 분산하라]
총자본을 분산했다면 다음으로 금융자산의 분산투자를 강조한다. 이 단계에서는 주식, 채권, 현금, 금과 원자재, 비상장 주식, 대체투자 사이에서 자산배분을 결정해야 한다는 것이다. 그렇지만 저자는 1950~1999년 주식, 채권, 현금 투자 총수익에 대한 그래프를 통해 일반적으로 자산 사이의 상관관계가 낮을수록 분산투자 효과가 높아진다고 설명하고 있다. 이에 대한 자세한 부분은 이전 포스팅을 통해서 확인하시길 바란다.
MDD 가 두렵다면? 영구 포트폴리오(Permanent Portfolio) ETF 로 맘 편히 투자하자!
(본 내용에서 활용된 책 저자와 필자는 일절 아무런 관계가 아님을 서두에 밝힙니다.) MDD(Maximum drawdown), 즉 우리말로 하면 최대 낙폭 정도로 해석할 수 있다. 특정 투자 기간 중에 겪을 수 있는 가
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반면 저자는 아무리 분산투자가 중요해도 단지 상관관계가 낮다는 이유로 장기간 계속 가치가 하락하는 자산에 투자해서는 안 된다고 강조한다. 예를 들어 금의 경우에는 주식과의 상관관계가 거의 최저 수준이지만, 금이 초과 실적을 거둔 것은 인플레이션이 심한 기간뿐이라고 한다. 에너지 급등 등 심각한 인플레이션 위협이 닥치지 않는다면 금시장 강세는 장기간 이어지기 어려울 것이라고 저자는 말한다.
[주식과 채권 포트폴리오의 위험을 분산하라: 소형주 vs 대형주, 자국 주식 vs 국제 주식]
투자 방법이 아닌 투자자 대부분이 간과하는 몇 가지 요소에 대해 저자는 짚어주고 있다. 규모가 큰 기업들은 본사가 어느 나라에 있든 대부분 다국적 기업이고, 이런 기업들의 실적은 국내 경제에 좌우되지만 사업을 벌이는 국가들의 경제에도 좌우된다. 따라서 국제적으로 분산투자 할 때는 소형주를 매수하는 편이 합리적인데, 소형주는 주로 그 나라 국내 정세의 영향을 받으므로 분산투자 효과가 높기 때문이라고 저자는 말한다. 예를 들어 미국 투자자가 위험 분산을 위해 일본에 투자한다면, 일본 대기업은 미국 매출 비중이 크기에 일본 경제의 영향을 받는 소기업에 투자하라는 것이다. 반대의 경우도 마찬가지다.
그러나 여기에서도 소음이 발생한다고 저자는 말한다. 국제 분산투자를 논할 때 대중매체는 오로지 거대 다국적 기업에 초점을 맞추며, 일부 애널리스트는 세계 다국적기업지수까지 제시한다고 한다. 정말로 국제 분산투자를 원한다면 소기업에 투자해야 한다고 저자는 다시 강조한다.
그런 면에서 ETF는 포트폴리오 위험 분산에 유용한 흥미로운 상품이라고 저자는 말한다. 인기도 높아지고 있는데 그 이유로 세 가지를 제시한다. 첫째, 주식 바스켓으로 구성되며 수탁회사가 투자자를 대신해서 관리해 주므로 편리하다는 이유다. 둘째로 ETF는 주식 바스켓이므로 처음부터 분산투자 효과를 제공하기 때문이다. 셋째는 펀드를 매매할 때보다 세금 면에서 유리하다는 것이다. ETF는 비교적 최근에 나온 상품이어서 장단점이 아직 충분히 밝혀지지 않았다고 말하는 저자는 분산투자에 관심이 있다면 ETF의 특성을 알아둘 필요가 있다고 강조한다. 아래 포스팅을 통해 작년 말에 가장 유명한 미국 주식 ETF를 다뤄보았다. 관심 있으신 분은 참조하시길 바란다.
역대급 하락장에서 개별주식이 부담스럽다면? 모든 주식을 소유하라! 미국 대표 지수 추종 ETF
요즘 같은 하락장의 시기에, 소위 FAANG(Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Google의 앞글자를 띈 합성어)으로 위력을 떨쳤던 미국의 빅 테크마저 위용을 잃고 있다. 이러한 시기에 큰 변동성이 두려운 사람
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[소음은 어떻게 분산투자를 방해하나]
소음은 장기 투자 계획을 방해하는 동시에 분산투자도 방해한다고 저자는 말한다. 위험·수익 관계에 대한 인식을 왜곡해서 '금융시장에 공짜 점심이 존재한다'라고 착각하도록 유도하며, 분산투자의 여러 단계(총자본, 금융자본, 포트폴리오) 중 가장 중요도가 낮은 세 번째 단계에만 집중하도록 유도하기 때문이라는 것이다. 총자본과 금융자본은 속성이 자주 바뀌지 않으므로 포트폴리오만큼 흥미로운 주제가 되지 못해 이러한 이야기만으로는 방송 시간이나 지면을 채우기가 어렵다는 것이다.
세 번째 이유로 소음은 투자자들이 과도한 위험을 떠안도록 유도한다는 것이다. 저자는 책을 통해 실리콘밸리 사례를 들고 있는데 이 사례의 핵심 요지는 총자본을 다른 산업으로 분산하라는 의미다. 예를 들어 화학 산업에 종사하는 자라면 총자본을 다른 산업으로 분산투자해야 함을 의미한다. 그래야 내가 속한 산업이 붕괴되어도 분산으로 인해 자본을 어느 정도 지킬 수 있기 때문이다.
마지막이자 가장 중요한 특성은 소음은 분산투자하는 사람들을 조롱한다는 것이다. 애널리스트와 포트폴리오 매니저가 분산투자를 통해 위험을 낮추라고 조언하면 대중매체와 투자자들은 조롱하기 일쑤라고 저자는 말한다. 이런 조롱이 압박으로 작용하여 분산투자가 불충분해질 수도 있다고 하며 이런 위험을 평가하는 방법에 대해서도 알려주고 있다.
오늘은 여기까지다. 다음 2편에서는 위험을 평가하는 방법과 함께 소음을 걸러내는 가장 쉬운 방법으로 시간 지평을 조사하는 법과 실제로 소음을 걸러내는 방법 등에 대해 다루도록 하겠다. 모두들 성투하시길!!